水泥及平板玻璃行業(yè)：景氣下行趨勢較為明顯

  我們以A 股水泥制造板塊的17家及普通平板玻璃制造板塊的8家上市公司為樣本，分析今年第三季度的經(jīng)營情況。

　　總體而言，今年前三季度水泥制造業(yè)處于景氣高位階段，前三季度銷售毛利率（整體法）33.78%，凈利潤率17.25%，行業(yè)利潤率水平接近于2003年第四季度至2004年第一、二季度水平，處于近十年以來的歷史高位。

　　我們觀察到，第三季度水泥板塊營業(yè)收入同比增速出現(xiàn)下行拐點(diǎn)（回落6個(gè)百分點(diǎn)左右），并且第三季度板塊收入環(huán)比增速是近年來首次轉(zhuǎn)負(fù)（下降約3個(gè)百分點(diǎn)）。板塊合計(jì)歸屬母公司凈利潤的同比增速掉頭向下的趨勢更為明顯，在量和價(jià)雙重壓力下出現(xiàn)盈利能力的下滑。

　　新疆水泥股雖受鐵路建設(shè)放緩的影響，第三季度收入增速有所減緩，但環(huán)比提升幅度依然可觀，且毛利率水平維持在35%左右的相對高位。我們認(rèn)為，新疆水泥價(jià)格具備真實(shí)需求支撐，受宏觀調(diào)控的影響相對較小。

　　平板玻璃制造板塊今年1—9月份呈現(xiàn)景氣不斷下滑的態(tài)勢，并且9月份愈加惡化，加速下行。板塊營業(yè)收入第三季度收入環(huán)比下降約16個(gè)百分點(diǎn)；板塊營業(yè)利潤同比增速從一季度的近40%回落至三季末的-0.81%。

　　我們認(rèn)為，目前的宏觀環(huán)境并不支持四季度需求出現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)，且宏觀調(diào)控政策若不調(diào)整，明年基建和房地產(chǎn)投資會(huì)進(jìn)一步走弱，需求增速可能放緩，因此本輪水泥股盈利高點(diǎn)已過的概率較大，盈利能力進(jìn)入下滑通道。

　　而平板玻璃行業(yè)，考慮到新增產(chǎn)能的壓力，未來3—5個(gè)月市場價(jià)格仍將在底部徘徊甚至進(jìn)一步下跌。

　　目前水泥股雖然PE 較低，但整體PB 和噸市值水平較高，我們建議行業(yè)配置首選部分PB 和噸市值偏低的安全邊際高的品種，以及受宏觀調(diào)控影響較小，有真實(shí)需求支撐的天山股份（000877）和青松建化（600425）。

　　玻璃股相對于2005年及2008年行業(yè)景氣谷底的估值水平，目前的估值水平仍不足夠低，我們建議關(guān)注具備技術(shù)優(yōu)勢、在傳統(tǒng)浮法玻璃業(yè)務(wù)之外有較大發(fā)展空間的南玻A（000012）。